Фото: Екатерина Кузьмина / РБК

Центральный банк скоро может вернуться к смягчению денежно-кредитной политики. 22 марта регулятор, приняв решение не повышать ключевую ставку, сообщил, что может перейти к ее снижению уже в этом году. Повышение НДС, которое считалось одним из основных факторов ускорения роста цен, не оказало на него существенного влияния.

ЦБ сохранил ставку на текущем уровне- 7,75%. Это уже второе заседание подряд, на котором регулятор не меняет ставку.

Что предшествовало решению ЦБ

• Пауза в ужесточении денежно-кредитной политики возникла после того, как ЦБ в прошлом году дважды- в сентябре и декабре- повысил ставку, каждый раз на 0,25 п.п. Тогда регулятор принимал решения в связи с ослаблением рубля из-за угрозы новых санкций, новых геополитических рисков, а также повышения налога на добавленную стоимость (НДС), который с 1 января увеличился с 18 до 20%.
• ЦБ ожидал, что инфляция- ключевой показатель, на который он опирается при принятии решения о ставке,- в 2019 году достигнет 5,5–6%. Это высокий уровень с учетом того, что сам ЦБ таргетирует инфляцию на уровне 4%, а половину 2017-го и весь 2018 год, за исключением декабря, рост цен был даже ниже этого показателя.
• По прошлогоднему прогнозу ЦБ, вклад НДС в повышение инфляции мог составить от 0,6 до 1,5 п.п., но на деле он оказался меньше- в пятницу ЦБ оценил его лишь в 0,6–0,7 п.п. Инфляция тоже остается ниже ожиданий Центробанка- 5,2% в феврале, 5,3% по состоянию на 18 марта.
• «Сейчас производители и торговые предприятия, по сути, жертвуют частью своей маржи, чтобы удержать покупателя. Сдержанная динамика спроса и конкуренция за долю рынка не позволяют им быстро перенести изменения налога в цену. Поэтому они это делают постепенно, когда представляется такая возможность»,- объяснила председатель ЦБ Эльвира Набиуллина. Кроме того, у компаний остаются запасы товаров, сформированные до повышения налога; после того как в продажу пойдут товары, произведенные уже при новой ставке, цены еще могут увеличиться.
• Рост потребления, который наблюдался в ноябре и был связан с покупками товаров перед повышением НДС, сейчас не подталкивает цены вверх.

Какие сигналы дал регулятор

• Рост цен будет меньше, чем ЦБ ожидал, и составит 4,7–5,2% по итогам 2019 года. На пике, который придется на март-апрель, инфляция составит 5,5%, сказала Набиуллина.​
• Главный сигнал регулятора после заседания- вероятность перехода к снижению ставки в ближайшем будущем. ЦБ допустил, что может сделать это уже в 2019 году, хотя раньше говорил, что это возможно лишь в конце 2019-го- начале 2020 года.
• «Есть основания полагать, что принятых в прошлом году решений о повышении ключевой ставки, скорее всего, будет достаточно, чтобы обеспечить возвращение годовой инфляции к цели вблизи 4% в первой половине 2020 года»,- заявила председатель ЦБ. Но на заседании 22 марта регулятор еще не рассматривал вариант снижения ставки, уточнила она,- единственным сценарием было сохранение.
• Впрочем, ЦБ оставляет пространство для маневра и говорит об аргументах не только в пользу снижения ставки. «Баланс среднесрочных рисков все еще смещен в сторону проинфляционных», в частности, на высоком уровне остаются геополитические риски, сказала Набиуллина.
• Точного срока снижения ставок она не назвала: «Это действительно будет зависеть от того, как развивается экономика, инфляция. [Есть] много неопределенностей, рисков».

Пришло ли время смягчить политику ЦБ

Аналитики и рынок ждали такого решения: 40 из 40 экономистов, опрошенных Bloomberg, прогнозировали, что ставка составит 7,75%. Однако возможности ее снижения уже в этом году аналитики не ожидали. Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, сформированному еще до заседания ЦБ, ставка начнет снижаться только в начале 2020 года.

Для снижения необходимы четыре составляющих, перечислили аналитики Renaissance Capital Олег Кузьмин и Андрей Мелащенко: сохранение хорошей динамики инфляции, снижение инфляционных ожиданий, курс рубля ниже 67–68 руб. за доллар и отсутствие внешних шоков. Снижение ставки произойдет не позднее третьего квартала года, считают они.

Хотя данные об инфляции выглядят позитивно, переход к снижению ставки не должен быть быстрым, считает главный экономист Альфа-банка Наталия Орлова. Причина- в ускорении выдачи розничных кредитов (до 23,5% в феврале) и более слабой динамике депозитов. Еще один фактор- инфляционное влияние нацпроектов, на которые уже в этом году потратят 3,4 трлн руб. Кроме того, усиливается неопределенность по поводу доходов населения, отметила Орлова: Росстат меняет методику их оценки и частоту публикации данных, что сильно усложняет анализ устойчивости потребительского роста. Но рост реальных зарплат на 6% и оборота розничной торговли на 1,8% в начале года «означает, что динамика потребления остается довольно сильной».

Связь между инфляцией и ставкой теснее, чем между темпами роста кредитования и ставкой, возражает экономист «ВТБ Капитала» по России и СНГ Александр Исаков. К тому же ЦБ еще может снизить прогноз до 4,5–5%, допускает он.

Но бум кредитования населения- важный ограничитель для смягчения политики ЦБ, по словам директора аналитического департамента «Локо-инвест» Кирилла Тремасова. Возможно, ЦБ ожидает, что его можно будет ограничить регуляторными мерами. Инфляция же не опустится ниже 5% в 2019 году, считает Тремасов.

Санкции могут все перечеркнуть

• Один из главных рисков- новые экономические санкции. «В случае усиления санкционной риторики ЦБ может забыть [о планах по смягчению ДКП] и даже вновь повысить ставку»,- предупредил макроаналитик Райффайзенбанка Станислав Мурашов. Пока риски оттока спекулятивного капитала сохраняются, ставку не стоит снижать быстро, считает он, тем более что эффект от прошлых повышений только сейчас начинает сказываться на экономике.
• В феврале сенаторы внесли в конгресс новый законопроект об ужесточении антироссийских санкций, включающий, в частности, ограничения против российских банков, которые поддерживают попытки России «подорвать демократические институты в других странах», а также против российского госдолга. Похожий документ законодатели вносили в 2018 году, однако тогда он не был принят.
• Если США расширят санкции, а цены на нефть останутся близкими к нынешнему уровню (около $65 за баррель), то на конец года ключевая ставка может возрасти до 9,25–11,5%, оценивали аналитики Renaissance Capital.
• Санкции уже препятствовали готовности регулятора стабильно снижать ставку. Ровно год назад Набиуллина сказала, что регулятор готов перейти от нынешней нейтральной к мягкой монетарной политике. Но меньше чем через месяц в США ввели самые жесткие с 2014 года санкции, затронувшие в том числе Олега Дерипаску и Виктора Вексельберга, а через полгода заговорили об ограничениях в отношении госдолга, что стало одной из причин повышения ключевой ставки в прошлом году.

Новые ориентиры ЦБ

ЦБ 22 марта обновил свой макроэкономический прогноз. Он оставил на прежнем уровне ожидания роста ВВП: в этом году он составит 1,2–1,7%, в 2020-м- 1,8–2,3%, в 2021-м- 2–3%. Неожиданный рост на 2,3% в 2018 году Набиуллина объяснила реализацией крупных инвестпроектов.

ЦБ повысил прогноз цен на нефть на 2019 год с $55 до $60 в базовом прогнозе и снизил с $75 до $70 в сценарии с высокими ценами, но на другие показатели эти корректировки не оказали влияния из-за действия бюджетного правила (механизма закупок валюты на сверхдоходы бюджета от нефти дороже $40).

Изменят ли банки ставки по вкладам и кредитам

В 2018 году банки умеренно повысили ставки по кредитам и депозитам в ответ на повышение ключевой ставки, отметила Набиуллина. Банки больше реагируют на рост цен, чем на ставку, сказала она: «Для того чтобы ставки по кредитам начали снижаться, нужно, чтобы у нас инфляция снижалась, стабилизировалась и была обеспечена на уровне нашей цели»

С лета 2018-го ставки по ипотеке возросли на 0,5 п.п., по кредитам для физических лиц- на 0,6 п.п., по кредитам для предприятий- на 0,7 п.п., ставки по вкладам увеличились на 1,3 п.п. Банки начнут снижать ставки, как только ЦБ сделает шаг к снижению ключевой ставки, считает гендиректор Frank RG Юрий Грибанов. Он отметил, что в модели ЦБ ключевая ставка и инфляция- связанные показатели, поэтому банковские ставки можно привязать как к одному, так и к другому фактору.

Ставки по вкладам могут быть снижены раньше, чем ключевая ставка, как только банки почувствуют момент приближения события, считает старший менеджер департамента управления рисками Deloitte Сергей Гришунин. Ставки по депозитам уже сейчас перестанут расти, а промоакции с привлекательными предложениями не будут массовыми.

«Банки будут менять ставки пропорционально изменениям ключевой ставки, при этом сначала они снизят ставки по вкладам, потом по кредитам, так как за счет более дешевого привлечения средств можно будет выдавать кредиты под более низкие проценты»,- пояснил Грибанов. Он напомнил, что сценарий корректировки ставок всегда один: сначала это сделают крупные банки, потом их примеру последуют все остальные.

В январе 2019 года, по данным ЦБ, средние ставки по кредитам для физлиц, выданным на срок до одного года, составляли 15,95%, более одного года- 13,1%, средний размер ставок по вкладам на срок до одного года составлял 6%, более​ одного года- 6,91%.

Авторы:
Антон Фейнберг, Евгения Чернышова